Difficile confronto su base annua, ma i risultati dei primi nove mesi sono in linea con le attese. TerniEnergia [TRNI.MI] ha chiuso i primi nove mesi del 2012 con 41,1 mln eu di ricavi, in calo rispetto ai 153 mln eu dei primi 9 mesi del 2011 e solo leggermente sotto la nostra stima di 43,3 mln eu.

La riduzione su base annua è stata importante ma dovuta principalmente al nuovo contesto normativo in Italia nel settore dell’energia solare, che ha praticamente congelato la realizzazione di impianti fotovoltaici di taglia industriale. Inoltre, TerniEnergia ha scelto di non fornire i pannelli solari per le nuove commesse, costruite per conto conto terzi, che contano ancora per il 50/60% del valore della produzione.

L’EBITDA è stato pari a 3,8mn, in calo rispetto a 10,7 mln eu dei primi 9 mesi del 2011 e inferiore rispetto alla nostra stima di 8,7 mln eu, con un’incidenza sui ricavi del 9,3%, meglio rispetto al margine del 7% dello stesso periodo dell’anno precedente.

Il risultato operativo (EBIT) è stato pari a 2,3 mln eu, contro 9,7 mln eu di un anno fa e sotto la nostra stima 4,9 mln eu.

L’utile netto, infine, è stato di 2,8 mln eu (7,8 mln eu a fine settembre 2011), in linea con la nostra stima di 2,9 mln eu. Tale risultato include un contributo positivo per 3,2 mln eu del risultato delle joint venture con Edf En: +12,1% anno su anno e migliore della nostra stima di 2,4 mln eu.

L’indebitamento finanziario netto si attesta a 58,2 mln eu alla fine di settembre, pari a un rapporto tra debito netto a breve termine e patrimonio netto di 0,7 volte, un livello di tranquillità.

Scorporo dei dati del terzo trimestre. Per il solo terzo trimestre i risultati finanziari sono i seguenti: ricavi a 9,6 mln eu da 12 mln eu attesi, EBITDA a 900mila euro da un’attesa di 2,0 mln eu e 1,1 mln eu di utile netto in linea con l’attesa di 1,2 mln eu. Si noti che la differenza, in negativo, in termini di margine operativo lordo è stata recuperata grazie a un risultato migliore del previsto delle JV paritetiche (+100% sulle attese) e minori tasse.

Stime 2012-2014 solo leggermente ritoccate. Il quarto trimestre sarà in recupero. Abbiamo preso atto che il calo del valore della produzione ha inciso sul margine più di quanto ci aspettassimo. Questo a causa della leva operativa del gruppo che sinora non è intervenuto sui costi fissi in previsione di una ripresa della domanda a partire dal 2013. Non pensiamo che questa differenza sarà recuperata tutta nell’ultimo trimestre dell’anno, anche se ci aspettiamo una crescita decisa a livello sequenziale considerato che stagionalmente i contratti di costruzione si concentrano nel quarto trimestre per usufruire degli incentivi che saranno rivisti a partire dal nuovo anno.

Il risultato migliore del previsto delle JV paritetiche con Edf En e minori imposte hanno però decisamente attenuato l’impatto sui profitti per cui abbiamo sostanzialmente confermato la nostra stima di utile netto per l’anno in corso mentre abbiamo rivisto al ribasso i risultati operativi. Per il 2013 e il 2014, abbiamo infine mantenuto le nostre assunzioni di base considerato che lo scenario normativo si è stabilizzato e la società non ha mandato segnali di cambiamento rispetto al Piano industriale recentemente approvato.

Raccomandazione INTERESSANTE, target price a 2,80. I risultati del terzo trimestre non ci spingono a cambiare la nostra visione sul titolo. Il riposizionamento di TerniEnergia dal fotovoltaico al settore ambientale è stato completato alla fine del mese di settembre senza traumi, e TerniEnergia è ora in una posizione migliore per affrontare un mercato sempre più competitivo.

La flessibilità del management nel prendere tempestivamente e con successo le scelte strategiche rappresenta una delle pietre angolari della nostra raccomandazione positiva. Il piano industriale, i cui effetti si cominceranno a sentire dal prossimo anno, appare credibile e alla portata del gruppo, in particolare alla luce del suo track record positivo nel centrare gli obiettivi, escludendo ovviamente l’impatto di eventi esterni come quelli che hanno interessato negli ultimi due anni l’industria fotovoltaica italiana.

TerniEnergia è oggi una delle migliori scommesse nel settore delle energie rinnovabili. Il titolo rimane molto lontano dai suoi minimi storici, e ha sempre fornito risultati finanziari positivi, rispetto ai concorrenti in grande difficoltà, mantenendo una struttura finanziaria solida. Sulla base delle nostre nuove stime, confermiamo il nostro prezzo obiettivo, che si basa su un modello per somma di parti.

Riportiamo nella tabella i principali dati per il periodo 2010-2014.

 

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A cura dell’Ufficio Studi di Websim